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没有股价参考，买家如何准确衡量一个企业的价值？

卖家如何应对前来谈判的买家？

本书为所有未上市公司的所有者，经理人及投资人，

提供最新的估值工具箱

全面更新第三版，包括最热门的

高科技企业，知识性企业的估值方法

退出计划、交易结构及无形资产估值

通过《并购估值》第三版，你能清楚明了地看到企业的真实价值

译者序

前言

致谢

第一部分 导论

第1章 并购制胜

股东忽略的关键价值

独立的公允市场价值

对战略买家的投资价值

并购的双赢效益

卡文迪什独立公允市值的计算

对战略收购方的投资价值

第二部分 培育价值

第2章 培育价值和计量投资回报：非上市公司

上市公司的价值创造模型

价值创造和投资回报率的计算：非上市公司

价值创造战略之分析

第3章 市场和竞争分析

把战略规划与价值培育联系起来

评估公司的具体风险

非上市实体经常面对的竞争要素

财务分析

结论

第4章 并购市场和规划流程

买家和卖家的常见动机

并购为何失败

公司出售的策略和流程

并购策略和流程

尽调准备

第5章 衡量协同效益

协同效益的衡量流程

评估协同效益之关键变量

协同效益及其先行规划

第三部分 衡量价值

第6章 估值方法和基本原则

企业估值法

使用已投资本模型定义被评估的投资

为什么净现金流衡量的价值最准确

经常需要调整的盈利指标

财务报表的调整

管理并购中的投资风险

结论

第7章 收益法：利用预期未来回报确定价值

为什么并购的价值应该通过收益法来做

收益法里的两个子方法

贴现现金流法三阶段模型

确立令人信服的长期增长率和终值

贴现现金流法的挑战和应用

第8章 至关重要的资本成本

负债成本

优先股成本

普通股成本

资本资产定价模型的基本变量和局限性

增补型资本资产定价模型

扩展模型

回报率数据简介

私募资金的成本

国际资本成本

如何推导目标公司的权益成本

调试贴现率和市盈率倍数

结论

附录8A 特定公司风险的策略性使用

第9章 加权平均的资本成本

加权平均资本成本的逼近法

简洁的WACC公式

资本成本计算中的常见错误

第10章 市场法：类比公司法和并购交易法的运用

并购交易倍数法

类比上市公司法

估值倍数的选择

常用的市场倍数

第11章 资产法

账面价值与市场价值

估值的前提

应用资产法评估缺乏控制权的权益

账面价值调整法

计算账面调整价值的具体步骤

第12章 通过溢价和折价调整价值

溢价和折价的可应用性

溢价和折价的应用和推导

灵活把握调整的度

收益驱动模式下的控制权与非控制权的对比

公允市场价值与投资价值

第13章 调适初始价值并确定最终价值

纵览全局的基本要求

收益法验证

市场法验证

资产法验证

价值的适调及其结论

价值验证

客观评价估值能力

估值场景：并购平台

附录13A 严谨而彻底的估值分析是避免并购交易失败的关键

对一个假设的具有协同效益的交易进行分析

确立收购目标的价值

为收购方确立价值

对价对价值的其他影响

第四部分 特殊问题

第14章 退出规划

为何退出规划如此困难

是什么让你的非上市公司投资的规划鹤立鸡群

为何要现在就开始做非上市公司的退出规划

退出规划流程

第15章 交易的艺术

形态各异的谈判难题

交易结构：股票vs.资产

付款方式：现金vs.股票

个人商誉

弥合分歧

从其他角度看待并购交易

第16章 公允意见函

为什么要获得公允意见函

非上市公司对公允意见函的使用

准备公允意见函的相关各方

公允意见函的组成部分

公允意见函的不足之处

结论

附录16A 公允意见函样本

第17章 企业并购和财务报告

美国的《一般公认会计原则》和《国际财务报告准则》

FASB和IFRS的相关陈述

审计公司的审核

会计准则汇编820：公允价值计量

会计准则汇编805：企业组合

会计准则汇编350：商誉和其他无形资产

把会计准则汇编805融入尽职调查过程

参考文献

第18章 无形资产估值

无形资产估值方法

无形资产估值的关键成分

无形资产估值的具体方法

结论

第19章 衡量和管理高技术创业企业的价值

为何高技术创业企业的评估至关重要

高技术创业企业的关键不同之处

价值管理始于竞争分析

发展阶段

风险和贴现率

创业企业与传统估值方式

QED调研报告：风险投资使用的估值方法

估值创业企业的概率权重情境法

权益分配法

结论

第20章 跨境并购

战略买方的考量

尽职调查

卖方的考量

第五部分 案例研究

第21章 并购估值案例：分销公司

历史和竞争条件

潜在买家

宏观经济条件

行业的具体环境

增长

计算：独立的公允市场价值

风险和价值动因

独立公允市场价值的概述和结论

计算投资价值

案例结论：建议考虑的问题

第22章 并购估值案例：专业服务公司

特性

估值方法

案例研究简介

潜在买家

过往的财务表现

未来预期

风险和价值动因

贴现现金流法

要考虑的其他估值法

案例结论：建议考虑的问题

克里斯?梅林是估值研究公司（Valuation Research Corporation）的执行董事，并兼任其波士顿办公室的负责人。之前，他在2000年创建了德尔菲估值顾问公司并担任总裁，并在2015年7月把这家公司卖给了估值研究公司。梅林发表了众多与估值相关的文章，他是《并购估值》一书第2版的联名作者，第3版的作者。

弗兰克?埃文斯是埃文斯合伙估值顾问服务公司的创始人。他是一位多产的教育家和演说家，还是《并购估值》一书第1版和第2版的联名作者。

译者简介

李必龙，经济学硕士，现任一家投资管理公司总裁，在金融和实业领域有着丰富历练，在股权投资领域有着较多的实战经验，在资产估值和风险管理领域也有一定的研究。曾经参与翻译《金融与投资术语词典》、《福特家族》、《估值：难点、解决方案及相关案例》、《从众危机》和《并购估值》。

李羿，财务管理学学士，在著名的德勤会计师事务所历练多年。除了较为丰富的企业财务审计经验之外，对投资估值和风险管理有一定的研究。曾参与翻译《金融与投资术语词典》和《估值：难点、解决方案及相关案例》、《从众危机》和《并购估值》。

郭海，财务管理学士，中级会计师，在一家国内知名物业公司担任财务负责人，长期从事不动产管理和物业服务方面的财务工作，对风险管理和资产估值，尤其是不动产估值有一定的研究。曾参与翻译《估值：难点、解决方案及相关案例》、《从众危机》和《并购估值》。

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要看清一家好公司与一项好投资之间的差异。好公司具有很多的优势，但如果对其所付价格太高，就会是一笔坏投资。相反，相对于一定的预期回报率，如果并购价格足够低，问题公司可能就是一个好的投资机会，特别是那种对战略买方有优势互补的问题公司。

……

如果你的公司没有创造足够的利润且没有无形资产价值的话，那么，所列的第三个选项（在你经营中所使用的有形资产的当期价值）就是衡量投资的合适指标。在一个没有无形资产或商誉价值且业绩不佳的公司里，你的投资主要构成是公司有形资产的当期价值。

如果你的企业创造了足够的利润，带来了经营价值或商誉价值（例如，你创造的利润超过了你的预期回报率），那么，你的公司就拥有无形资产价值，你的投资就必须以不同的方式来计量。对于所创利润高于其资本成本的公司，其所有者对该企业投资的价值，就是企业未来预期回报的现值。这些预期回报越高，其所有者投资价值也就越大。

就非上市公司而言，投资者应该关注的回报是它的可用现金，即该公司剔除了下述科目的所余现金：所有成本费用和税款的支出以及所有资本支出和运营资金的所有再投资需求。这种资金有时也称作自由现金流，是企业已投资本的净现金流。它的计算方式如下：

税后净收益

加：利息费用——免除所得税的

加：非现金费用——折旧和摊销

减：资本支出

减：运营资金新增投资额

________________

已投资本的净现金流

奇怪的是，在财务报表上，找不到已投资本净现金流这个数据，非上市公司所有者几乎不可能看到这个数据。但它代表的却是一种至关重要的现金，是在公司所有的资金需求被满足后，债权人和股东能够从企业得到的现金。它是资本提供者的真正回报。

增长会自动地创造价值吗？许多股东和公司高管会很惊讶地被告知：当公司的收入或资产增加时，它的价值不会自然而然地出现。规模的增大不一定会带来更多的现金回报或降低风险。即便会有盈利的增长，但通常需要对运营资金和固定资产进行现金投资，这都会减少公司的预期净现金流。因此，在考虑到资本的再投资需求后，只有在增长能降低风险或创造正向的净现金流时，这种增长才能够创造价值。

有些成功的非上市公司的所有者避免借债，因为他们“不想为银行支付利息”。这种态度有危害吗？虽然我们阐述过慎重使用负债能增加股权回报，但主要的危害还不在于这个所有者不愿意借钱。更重要的是非上市公司的所有者要认识到，所有资本都是有成本的，都应该带来回报。股权资本不是“免费的”，投资者实际上应该就股本金为自己支付一个每年一度的回报。相反，股权的风险程度要远远高于债权（可能至少要高出3倍），它必须挣出一个必要的回报率，或者这个所有者应该在其他地方寻找更具吸引力的投资。

在非上市公司中，拥有少数股份或缺乏控制权的人必须认识到，由于他们缺乏对公司经营的控制权，外加缺乏公司股权即刻兑现的市场，他们的投资相对缺少吸引力。缺乏控股权和因缺乏控股权而导致的流动性不足会使股权价值剧减30%~50%，这个幅度甚至会超出公司总体价值中这类股权所占价值的合理比例。在第13章里，我们会对这个问题做进一步的阐述。综上所述，在评估非上市公司这些股东们的单个投资回报率时，他们多了一项工作，即要考虑由于缺乏控股权和流动性而导致的价值递减问题。在为非上市公司投资做退出规划时，如果投资者忽略了上述因素的话，那么，在作为少数权益股东面临弱势谈判地位时，他们既会感到意外，更会感到失望。

……清晰地阐释了财务杠杆的风险和回报。它向非上市公司所有者强调，清晰地理解公司竞争地位的必要性：你的长期地位越强，你的利润和现金流就应该越稳定，能使你更多地利用负债融资。与确定性较弱或竞争能力不足相匹配的是更安全的融资方式，即，更少的负债。

快速成长的公司通常需要更多的资金进行扩张，而它们的所有者可以从市场提供的许多融资选择中获益。除了传统的负债外，还有其他方式的次级债和能提供各种投资回报组合且适合几乎所有需求的债权和股权的混合型融资。无论投资者是想要一个最低水平的固定回报、外加市场下行的保护和市场上行的获利机会，还是想要管理层在股权价值上升时分享价值的激励方法，都有相关的融资方式满足要求。在考虑到公司融资能力的情形下，每一种方式都有不同的风险回报水平与之相适应，可以满足投资者相应需求。

非上市公司的所有者应该每年审视一次公司的资本结构，然后，要考虑公司的主要资本支出和再融资或所有权变化。在清楚地理解了创造性融资所能带来的风险回报后，所有者既可据此提升自己的投资回报率，也可在此过程中实现其他更好的理财目标。

书籍介绍

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